2022年末致基金持有人的信

各位持有人新年好！

2022年全年，蓝海基金净值继续保持正收益，并以相当大的幅度跑赢市场。

年内，我们抓住3月和10月两次市场恐慌的机会，以不可思议的低价增持了被别人不分青红皂白恐慌抛售的新经济互联网龙头，并且发出公开信《现在应再次考虑增资》、《股市暴跌的原因》向持有人传递“在别人恐惧时贪婪”的坚定信心。可喜的是，3月和10月与新老投资人沟通后均接获大量申购。尤其是10月市场二次探底前后，不但没有一个持有人失去耐心提出赎回，基金反而迎来远超以往的申购潮，创下自成立以来最大规模单月申购记录，其中既有原持有人的追加申购，也有新投资人首次申购。大量低位进入资金获得的超额回报，使资金平均收益率更超过全年净值增幅，这与基金行业历来“净值赚钱基民不赚钱”的普遍状态反差鲜明。再次说明基金赚钱不仅有赖管理人的选股能力，也要归功于投资人的心态以及对管理人投资理念的认可、对管理人能力的信任。

持有人可能发现了，基金运行4年，其中疫情爆发的2020年、疫情升级+国际局势紧张的2022年在大部分人印象里是两个灾年，而在我们看来这两年对投资者却是不折不扣的淘金年（从账面盈亏看也是赚钱最多的两年）。这当然有偶然因素，但我想其中的必然因素在于：时局动荡时市场情绪更容易走极端，给出不可思议的价格。企业在灾年固然遭受一定损失，但就企业的内在价值而言只是减去了一小部分；市场的恐慌情绪却动辄成倍、成数量级的减少企业在股市上的价格，二者之差恰恰是我们的赚钱机会。

为什么每到时局动荡时人们总是做出错误判断，像彼得·林奇说的“匆忙中以很便宜的价格抛出所有股票、换成现金以防灾难发生”？除了从众效应、追涨杀跌的情绪感染以外，近两年我发现很多人存在三个认知上的误区：1.总在担心中国陷入中等收入陷阱、各种停滞、崩溃……，对中国企业竞争力的认知还停留在十年前或更早 2.没有理解财富的本质是什么，于是看企业的价值就虚无缥缈，长期投资也就失去了锚点，听到一些宏观经济或货币政策的流行说法时就担心这些方面出幺蛾子能使经济万劫不复，进而企业也都是财富幻象，越想心里越没底，还是换成现金可靠（要命的是人们总是在股市低迷时担心这些，大牛市时就相信未来是黄金十年经济不会有任何问题……）。3.满脑子“抄底”，只要入场后股价继续探底总觉得是自己的损失。下面说说我对这几个误区的看法：

1.中国的产业竞争力一直在增强，很多人身在其中而不自知

一些客观数据可能会让他们感觉意外和吃惊：中国对外贸易顺差仍在大幅度增加，2022年贸易顺差达5.86万亿元人民币，而疫情前的2019年是2.92万亿人民币。贸易顺差增长的背后是中国制造业正在全球竞争中胜出，2022年中国生产了全世界四分之三的光伏产品并出口到全世界，2022年中国汽车出口量同比增长54.4%，超过德国成为全球第二大汽车出口国，目前全球十大手机品牌中国占了八个。制造业以外，互联网企业的出海也将copy to China改写为copy from China，短视频应用TikTok下载量登顶全球第一，冬海集团的电商和游戏在东南亚市场领先，跨境电商Shein打败海外快时尚巨头，以米哈游《原神》为代表的国产游戏出海疯狂吸金。同时巴斯夫、宝马、大众、空客等外国巨头都增加百亿级别的对华投资，综合了各种因素考量下来仍用脚投票给中国的产业环境。

2.如果你花10分钟分析宏观经济走势，那么你就浪费了10分钟

这句话是彼得·林奇说的。巴菲特也说过几乎一样的话。“分析宏观经济走势”对我的投资也毫无作用。但是我认为在投股票之前有必要想清楚宏观经济的运行原理和机制（这和预测走势是两回事），作用在于：想清楚以后就可以专注于把握真正的财富，再也不用被宏观经济和货币的迷雾所惑了。

什么是财富？如何衡量财富？很多人脱口而出：财富不就是“钱”吗？——错。钱不能吃不能喝，只是张欠条。把“钱”理解成财富本身，就容易被一些货币现象所迷惑而对真正的财富视而不见。对人类社会整体而言，所有的货币当然都不是财富（否则靠印钞全世界都丰衣足食了），只是内部记账工具。财富是能用的产品和服务，以及产出有用产品、提供有用服务的能力。举例而言，假设一个简单社会里人们的需求只有吃饭穿衣，那么财富就是现有的存粮、衣物，以及能产出粮食和衣物的农场、纺织厂。现代人的需求复杂得多，衣食住行、娱教医养，有更复杂的分工和交换，只要掌握一门社会用得上且掌握者不多的手艺，总是可以籍此交换到各种吃穿用度、生活所需，这是财富。注意关键词“用得上”和“掌握者不多”，财富是靠有用程度和稀缺程度衡量的，越有用越稀缺，能交换到的其他财富就越多。

人类社会的运行，用最简单的语言去说就是这么回事。我磨豆腐你发豆芽，分工+交换，谁能换到更多看谁的业务需求大而且是绝活。至于货币和央行的功能展开说篇幅就太大了，总之不影响上面的结论，想消费这个社会的更多财富，只需把握住一点：努力让自己拥有对社会更有用更稀缺的某种财富。我们投资就是将眼下不需要消费而节省下来的产品和服务交换成企业股权，也就是在未来产出有用产品和服务的能力，从而在未来的财富版图中占有一席之地。当然换到的一席之地越大块越好，通俗的讲就是能换到羊就不会换鹅，能换到牛就不会换羊。手里已经持有的鹅若有机会换羊，当然也要换，羊换牛同理。

然而怎么会有人主动用一头牛换一只羊，用一只羊换一只鹅呢？回顾2022年某些板块，就会发现真有这样的时候，人们慌着把羊脱手换成鹅，过段时间又把羊当成香饽饽，慌着用牛换羊。这是因为大部分股市参与者并不是满脑子一直想着公司在未来产品和服务版图中占了多大一块。央行的货币政策、疫情和国际局势影响大宗商品价格、耐用品供给和需求……包括没有原因的纯粹市场情绪，更加牵动他们的神经，因为这些在短期内都可以给股价或公司业绩带来很大波动。然而这些是否影响1.在未来人类社会需要什么样的产品和服务2.哪些企业能高效的提供它们？不影响，所以我们不关注。巴菲特说“即使美联储主席偷偷告诉我未来两年的货币政策，我也不会为之改变我的任何投资”就是这个意思。什么影响上述两点呢？竞争对手、替代性产品或服务、更有效的商业模式、产业链的国际转移、人们需求点的演变——这些是我们关注的。比如前面提到，中国企业产出有用产品、提供有用服务的能力分明在增强，更多的产业链在向中国转移，低价买到中国各行业龙头的股份当然能扩大我们在未来财富版图中的一席之地。（假如真认为由于种种假设的原因中国“国运崩溃”，未来产品和服务中没中国企业的份，那持有中国的货币还不更是什么财富都换不到，像林奇说的“存在银行的现金也会和股票证券一样，变成废纸一张，毫无用处”，以及费舍说的“要是美国被苏联击败，则美国的货币和美国的股票都会变得没有价值。不管投资人怎么做，结果都没有差别。”）

再比如互联网企业这两年经历的反垄断政策、美联储持续加息、疫情升级拖累经济、中美博弈和中概股退市风波（其实就是可能改到港股挂牌交易，最不济在美股OTC市场交易）、外资争相抛售（到12月又变成抢着买了）……这些能影响上述财富版图吗？以电商企业为例，我们的关注点仍然是：

·人们的购物需求规模（在所有需求中的比重）

·购物需求有哪些维度，如何演变，除了质量、价格和物流之外，还有哪些体验会重要，例如简约的需求：只呈现一个商品就是自己想要的；娱乐的需求：既是购物同时也在玩；社交的需求，等等

·包括线上线下在内，现有哪些商业模式在如何满足这些需求，哪些玩家是商业模式的持续创新者，他为什么能做到，谁还可能入局，等等

应该承认这些问题很难回答，即使用大量时间去调研分析也只能大概的把握，然而这正是巴菲特要的“模糊的正确”，起码不太会把牛当成鹅，也不会被上面那几个让市场草木皆兵的题材所干扰，因为除了反垄断对行业格局会有一定影响之外，其他全都不影响一家电商企业在未来经济版图中占多大一块。

3.试图通过揣摩市场情绪抄底，自身也会为情绪所裹挟

这个话题在10月底暴跌时发的《股市暴跌的原因》中详细阐述过：耸人听闻的大新闻、极度悲观的解读总是尾随在暴跌之后挖掘的，这篇文章《不会写新闻可以不写，别把新闻写的跟造谣一样行吗？》列举了“那个月股民一起惊过的新闻”，现在股价反弹了50%甚至一倍，这些“新闻”就没人提了。然而在当时，除了有人真信，还有人会揣摩“离谱的解读和谣言代表市场情绪在发酵，大跌才刚刚开始”，这两类投资者都一样在自己的影子惊吓下踩踏和被踩踏，然后错过11月的超级反弹。你在看市场，其他人也在紧张的盯着市场中的你。没有一滴雨会认为自己造成了洪灾。10月的任何一天买入都是超值的，而哪天是底永远是随机形成的，事后才能知道哪是底，所以断了“抄到底”追求完美的妄念。这个观点我已经多次说过。

我不但反对在10月这种机会时还观望什么时候见底，也不建议持现金等待下次再有10月这样的机会时入场。原因在《现在应再次考虑增资》中说过了，即使下次机会来时真能果断入场，那时价格也很可能比现在还高。比如2020年我们基金净值涨幅巨大，而2022年中净值两度大跌，然而2022年的净值其实是全面高于2020年的，也就是说，即使碰到去年这样有大把捡钱机会的年份，即使去年非常幸运的在净值最低的开放日申购，跟在2020年净值最高点申购相比，收益也只是旗鼓相当。何况“捡钱年”还可能过好几年才出现（什么时候出现其实挺随机的），别忘了我们持有的“在未来产出有用产品和服务的能力”每年都在产出产品和服务。持有现金对投资者类似于作为劳动力待业闲着，等待开出更高价码的职位出现再开始干活。

按上面说的，近期不消费的财富只要有机会换成显著更大块的“未来财富版图中的一席之地”（现在的市场就仍然有很多这种机会），就应该换，换了才是扩大自己的财富。至于将来碰到股价非理性暴跌，财富实质上并没有变化，只不过“模糊但正确”的实质财富规模容易被人视而不见，吸引眼球的总是“精确但错误”的股价和市值。这时候问题其实只是能否利用暴跌时的非理性定价把手里的鹅再换成羊，羊再换成牛，进一步扩大财富领地。在《股市暴跌的原因》中说过，这种机会是有的，因为不同板块、不同市场的情绪强烈程度并不一致，没有什么逻辑，当时我们持有的本来已涨到需减仓区间的股票反而又涨了一点，可以说就是隔壁的一头牛跌到跟手里的羊一样价格，羊又没跌价，正好换成牛。

再上一张我走上职业选股道路之前就看过的图，十几年来思考投资问题时这张图是我脑子里的一个基本背景（上面说的财富观也是）。最近才发现不少基金投资人从没见过这个图，并且说看到这个数据对原有认知震撼挺大的，建议我多给人科普：

这图中的“股票”指的股票类资产，没有研究和选股，蒙眼配置的结果。即使没有研究和选股，200年下来也能跨越7个10倍，增值上千万倍，其他资产连1000万倍的零头都没有。我们判断问题要先看大势，也就是big picture。在财富管理上big picture就是不要长期持有现金，而股票，尽管以市值金额衡量会有大的波动，但是放在big picture下也只是长期增值曲线上的小小毛刺而已。林奇说“投资股票要赚钱，关键是不要被吓跑——这一点怎么强调都不过分”

（投资有风险，历史业绩不代表未来）

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